Spin-offs, Teil 1: Was sich bei Konzernabspaltungen geändert hat

Ein Spin-off ist längst mehr als eine Sachdividende. Die Strukturen sind vielfältiger geworden, die US-Steuerregeln haben sich 2025 bewegt, und die Governance-Entscheidungen vor dem ersten Handelstag stehen so stark unter Beobachtung wie nie zuvor.

Verwaltungsräte und Vorstände spalten Konzerne auf, weil fokussierte Unternehmen an der Börse oft zusammen höher bewertet werden als ein Mischkonzern. Der Reiz liegt auf der Hand: eine klare Equity Story, eine passende Kapitalstruktur für jedes Geschäft und, richtig umgesetzt, keine Steuern für das Unternehmen oder seine Aktionäre. Die Umsetzung ist alles andere als selbstverständlich.

Dieser Beitrag stützt sich auf die Ausgabe 2025 des Spin-Off Guide der Kanzlei Wachtell, Lipton, Rosen & Katz, der Entwicklungen bis April 2025 abdeckt, sowie auf das, was seither geschehen ist. Die Grundlagen überspringen wir und konzentrieren uns auf die Punkte, die Gremien überraschen: neue Strukturen, ein neu geschriebenes US-Steuerregelwerk und Fallen, die erst nach der Abspaltung sichtbar werden.

Der Markt: weniger Transaktionen, größere Volumen

2025 wurden 71 Spin-offs mit einem Wert von 175 Milliarden US-Dollar abgeschlossen. Das sind 71 Prozent mehr Volumen, aber 7 Prozent weniger Transaktionen als 2024 (Wachtell 2026). Getragen wurde das von großen Abspaltungen, von Holcims Amrize bis zu Honeywells Solstice; Honeywell Aerospace folgte im Juni 2026. Transaktionszahlen sind mit Vorsicht zu lesen: Der Guide 2025 zählte für 2024 noch 54 Spin-offs, der Vergleich in der Ausgabe 2026 legt dagegen eine revidierte Zahl um die Mitte 70 nahe.

Die Renditen stützen den Trend, mit einer Einschränkung. Laut Aranca erzielte der S&P U.S. Spin-Off Index im Jahr bis Mitte 2026 rund 73 Prozent, gegenüber rund 28 Prozent für den S&P 500. Doch nur bei 12 der 21 US-Abspaltungen, die Aranca über drei Jahre analysiert hat, schnitt die SpinCo besser ab (Aranca). Die Struktur schafft die Chance, nicht das Ergebnis.

Ein angekündigter Spin-off ist oft ein Eröffnungsgebot

Mit der Ankündigung eines Spin-offs legt sich ein Gremium nicht fest. Oft setzt sie eine Preisuntergrenze, die Käufer auf den Plan ruft. Wachtell nennt mehrere Transaktionen, die als Spin-off begannen und als Verkauf endeten: Speedway von Marathon Petroleum (verkauft an 7-Eleven), Global Connect von Nielsen (verkauft an Advent) und Merchant Solutions von FIS (Mehrheit verkauft an GTCR). Die Ausgabe 2026 ergänzt, dass manche Unternehmen inzwischen schon in der ersten Medienmitteilung offenlassen, ob die Trennung als Spin-off oder als Verkauf erfolgt.

Das deutlichste jüngere Beispiel kommt aus der Schweiz. ABB kündigte im April 2025 an, die Division Robotics 2026 abzuspalten und separat zu kotieren. Sechs Monate später einigte sich ABB auf einen Verkauf an SoftBank zu einem Unternehmenswert von 5,375 Milliarden US-Dollar (Berichterstattung zu ABB/SoftBank). Der Verwaltungsrat verglich das Angebot mit dem Spin-off und hielt den Verkauf für besser und schneller. Die Zürcher Kantonalbank hatte für einen Spin-off mit einer Bewertung von knapp unter 4 Milliarden US-Dollar gerechnet (Reuters via Tribune).

Die Lehre ist praktisch. Die Vorbereitung eines Spin-offs schafft genau das, was ein Käufer ohnehin sehen will: Carve-out-Abschlüsse, ein eigenständiges Management und saubere Trennungsverträge. Der Vergleich muss aber nach Steuern erfolgen. Ein Verkauf gegen bar ist steuerpflichtig, ein gut strukturierter Spin-off kann für das Unternehmen und seine Aktionäre steuerfrei sein. Der höchste Kaufpreis ist deshalb nicht immer das beste Ergebnis.

Mehr als der klassische Spin-off: hybride Strukturen

Die klassische anteilige Sachdividende dominiert weiterhin, doch hybride Strukturen erlauben es der Muttergesellschaft, Liquidität zu beschaffen, eine Bewertung zu testen oder einen Partner an Bord zu holen. In der Studie von Houlihan Lokey zu 73 Spin-offs, die zwischen 2019 und Mitte 2025 abgeschlossen wurden, waren 60 Prozent reine Spin-offs, ein Viertel partielle und 10 Prozent Reverse Morris Trusts (Houlihan Lokey).

Zwei Details fallen auf. Beim Reverse Morris Trust von Jacobs und Amentum lag ein Teil der Aktien des kombinierten Unternehmens auf einem Treuhandkonto, bis bestimmte Finanzkennzahlen feststanden. Damit wurde eine Kaufpreisanpassung aus dem privaten M&A in einen öffentlichen Spin-off übernommen. Jacobs behielt zudem eine Beteiligung und setzte sie später für einen Debt-for-Equity-Tausch ein. Und SPACs sind als Exit-Weg zurück: Der Wachtell-Guide 2026 zählt für 2025 insgesamt 144 SPAC-IPOs, so viele wie seit 2021 nicht mehr.

Die US-Steuerreform: vorgeschlagen, dann zurückgezogen

Die größte Veränderung seit dem Guide 2025: Die zentrale steuerliche Neuerung darin ist nie in Kraft getreten. Im Januar 2025 schlug die US-Steuerbehörde IRS umfassende Regeln für Spin-offs vor und begann, auf dieser Grundlage Rulings zu erteilen. Am 29. September 2025 zogen das US-Finanzministerium und die IRS die Entwürfe zurück und veröffentlichten Rev. Proc. 2025-30, das für danach eingereichte Anträge die Ruling-Verfahren von 2017 und 2018 wieder einsetzt (PwC, EY). BDO fasst zusammen: Die US-Leitlinien für Spin-offs stehen faktisch wieder dort, wo sie Anfang 2024 standen (BDO).

Gestritten wurde vor allem über die Verschuldung: wie viel Schuld der Muttergesellschaft eine SpinCo übernehmen oder ablösen kann, ohne dass Steuern anfallen. Die wieder geltenden Regeln sind nicht einfach großzügiger; sie tauschen eine Gruppe von Einschränkungen gegen eine andere.

Quellen: Wachtell, Spin-Off Guide 2025 und 2026.

Unsicherheit bleibt. EY weist darauf hin, dass Rev. Proc. 2025-30 die aktuelle Ruling-Praxis zu einigen Fragen, die die zurückgezogenen Leitlinien regelten, nicht klar festhält. Bloomberg Tax zufolge studieren Berater die zurückgezogenen Regeln weiterhin, weil sie zeigen, wo die IRS Probleme sieht (Bloomberg Tax). Jones Day hält den Zeitpunkt für günstig, ein Private Letter Ruling zu beantragen (Jones Day).

Drei weitere Punkte aus dem Guide gelten unverändert:

• Beschleunigte Rulings. Seit Juli 2023 will die IRS innerhalb von zwölf Wochen nach Zuteilung eines Fast-Track-Antrags entscheiden, gegenüber sechs Monaten oder mehr im normalen Verfahren.
• Liquiditätsreiche Spin-offs. Im Januar 2024 gab die IRS ihre generelle Weigerung auf, Rulings für Spin-offs zu erteilen, bei denen Finanzanlagen überwiegen.
• M&A nach dem Spin-off. Eine Übernahme von 50 Prozent oder mehr einer der beiden Gesellschaften innerhalb von zwei Jahren vor oder nach dem Spin-off gilt als mit ihm verbunden, was die Mutter steuerpflichtig macht. Gab es in den zwei Jahren vor dem Spin-off keine substanziellen Verhandlungen, braucht eine spätere reine Aktientransaktion keine Wartefrist.

Governance, die vor dem ersten Handelstag festgelegt wird, lässt sich kaum ändern

Vor dem Spin-off ist die Mutter einzige Aktionärin der SpinCo und kann deren Statuten ohne öffentliche Abstimmung festlegen. Dieses Fenster gibt es nur einmal. Ein gestaffelter Verwaltungsrat (Classified Board) lässt sich später nur mit Zustimmung der Aktionäre einführen und stößt auf Widerstand der Stimmrechtsberater. Viele SpinCos starten deshalb mit mehr Übernahmeschutz, als ihre Mutter hatte.

Die Stimmrechtsberater haben das eingepreist:

• ISS empfiehlt, gegen die Verwaltungsräte eines neu kotierten Unternehmens zu stimmen, das vor der Kotierung einen gestaffelten Verwaltungsrat oder qualifizierte Mehrheitserfordernisse eingeführt hat. Eine Befristung auf höchstens sieben Jahre wirkt mildernd.
• Glass Lewis gewährt eine Schonfrist von einem Jahr, lehnt den Verwaltungsrat aber trotzdem ab, wenn er einen gestaffelten Verwaltungsrat oder eine Poison Pill ohne Abstimmung an der ersten Generalversammlung oder ohne Befristung von etwa drei bis fünf Jahren eingeführt hat (höchstens sieben Jahre bei Aktien mit unterschiedlichen Stimmrechten).
• Das Ergebnis: Weniger SpinCos führen gestaffelte Verwaltungsräte ein, und wer es tut, baut sie oft wieder ab. Rights Plans werden meist nur vorbereitet „in der Schublade“ gehalten statt beschlossen.

Der Druck ist real, weil aktivistische Investoren schnell handeln. Trian schrieb Solventum zehn Monate nach der Trennung von 3M an, und Corvex erhielt 2024, ein Jahr nach der Abspaltung von Aramark, einen Sitz im Verwaltungsrat von Vestis. Forderungen nach Aufspaltung machten 2025 etwas mehr als ein Drittel der M&A-bezogenen Forderungen von Aktivisten aus, und 17 Prozent der Kampagnen bei Unternehmen mit mehr als 500 Millionen US-Dollar Wert verlangten eine Aufspaltung oder Veräußerung, nach 12 Prozent im Jahr 2024 (Wachtell 2026).

Zwei weniger offensichtliche Fallen:

• Personelle Verflechtungen. Section 8 des US-amerikanischen Clayton Act verbietet, dass dieselbe Person in den Verwaltungsräten von Wettbewerbern sitzt, und das US-Justizministerium hat die Durchsetzung 2022 verschärft. Könnten Mutter und SpinCo später konkurrieren, sind gemeinsame Verwaltungsräte ein Risiko. Sie können zudem die steuerliche Begründung „Fit and Focus“ für den Spin-off schwächen.
• Gerichtsstandsklauseln. Delaware erlaubt, Klagen nach dem Securities Act per Satzung an Bundesgerichte zu verweisen (Salzberg v. Sciabacucchi, 2020). Eine zwingende Schiedsklausel für Aktionärsklagen bleibt umstritten: Carlyle strich sie 2012 nach Einwänden von Investoren, Politik und SEC aus seinem IPO.

Zurückgelassene Haftungen können zurückkommen

Ein Spin-off ist kein Verkauf, und die Verträge zeigen das. Die SpinCo übernimmt ihr Geschäft in der Regel „wie besehen“, ohne Gewährleistungen, und mit den historischen Verbindlichkeiten dieses Geschäfts. Nach dem Recht von Delaware schuldet der Verwaltungsrat der Mutter der SpinCo keine Fairness, er kann Vermögen und Verbindlichkeiten also nach eigenem Ermessen zuordnen, in den Grenzen von Solvenz- und Steuerrecht.

Diese Freiheit hat Grenzen:

• Anfechtungsrisiko. War die ausschüttende Gesellschaft zahlungsunfähig, kann die Spin-off-Dividende oder eine Barzahlung vor dem Spin-off später nach Anfechtungs- oder Insolvenzrecht angegriffen werden. Solvenzgutachten und eine Analyse der ausschüttbaren Reserven entscheiden die Frage nicht, zeigen aber, dass der Verwaltungsrat sie geprüft hat.
• Der Präzedenzfall Chemours. Die frühere Performance-Chemicals-Sparte von DuPont klagte später wegen angeblich unzulässiger Übertragung von Umwelthaftungen. Die Gerichte in Delaware wiesen die Klagen ab, weil der Trennungsvertrag ein Schiedsverfahren vorschrieb; die Parteien einigten sich dennoch auf eine neue Verteilung. Die Streitbeilegungsklausel hat die Arbeit gemacht.
• Formulierungen. Ob eine Verbindlichkeit „überwiegend“, „ausschließlich“ oder „soweit“ mit dem Geschäft zusammenhängt, entscheidet, wer zahlt. Konkrete Listen schlagen Kategorien, und aus dem privaten M&A übernommene Preisanpassungen laden zu Streit nach dem Spin-off ein.

Eine Beruhigung: Der Delaware Court of Chancery hat entschieden, dass übliche gegenseitige Verzichtserklärungen zwischen Mutter und SpinCo grundsätzlich durchsetzbar sind.

Technische Details, die über das Ergebnis entscheiden

Die letzte Meile eines Spin-offs besteht aus einer Reihe technischer Entscheidungen, und jede davon sehen Investoren und Mitarbeitende. Der Spin-off von Honeywell Aerospace am 29. Juni 2026 zeigt mehrere davon zugleich (Honeywell):

• Drei Märkte für zwei Wochen. Ab dem Stichtag 15. Juni wurde Honeywell „regular way“ (mit Anspruch auf Aerospace-Aktien) und „ex-distribution“ (ohne Anspruch) gehandelt, Aerospace „when issued“ als HONAV, bevor das Kürzel auf HONA wechselte.
• Ein Verhältnis mit Blick auf den Aktienkurs. Aktionäre erhielten eine Aerospace-Aktie je zwei Honeywell-Aktien.
• Ein Reverse Split zur Korrektur des Kurses der Mutter. Um 0:02 Uhr, eine Minute nach der Ausschüttung, legte Honeywell je zwei Aktien zu einer zusammen und senkte die Aktienzahl von rund 634 auf 317 Millionen. Dafür brauchte es die Zustimmung der Aktionäre, die Honeywell mit der Einladung zur Generalversammlung im April einholte.

Weitere Entscheidungen, die wichtiger sind, als sie aussehen:

• Die SpinCo an einem berichteten Segment ausrichten. Entspricht sie keinem Segment der Mutter, kann sie 12 Monate lang das verkürzte Formular S-3 nicht nutzen, und verbundene Personen müssen 90 Tage warten, bevor sie nach Rule 144 verkaufen dürfen. Auch die Carve-out-Prüfungen dauern länger.
• Das Form 10 vertraulich einreichen. Seit 2017 prüft die SEC Entwürfe vertraulich, sofern die öffentliche Einreichung mindestens 15 Tage vor dem Wirksamwerden erfolgt. Finanzperioden, die bis zur öffentlichen Einreichung veraltet sind, können entfallen, was ein ganzes Jahr Carve-out-Prüfung sparen kann.
• Die Methode für Mitarbeiterbeteiligungen bewusst wählen. Bei der Konzentrationsmethode („Employer“) werden Zuteilungen in Aktien des jeweiligen Arbeitgebers umgewandelt; bei der Korbmethode („Shareholder“) erhält jeder beide. Der Guide 2026 hält fest, dass beide kombiniert werden können und laufende Performance-Zuteilungen eine eigene Lösung brauchen. Sehen die Pläne Verwässerungsanpassungen nur fakultativ statt zwingend vor, kann der Bilanzaufwand erheblich sein.
• Übergangsleistungen kurz halten. Zum Schutz der Steuerfreiheit sollten Transition Services Agreements (TSAs) nur Back-Office-Leistungen abdecken, in der Regel für 12 bis 24 Monate; alles Operative oder Langfristige sollte zu Marktbedingungen bepreist werden.

Die Zeit sollte realistisch geplant werden. Der Musterzeitplan von Wachtell umfasst rund 29 Wochen ab Beschluss des Gremiums; Houlihan Lokey ermittelte im Durchschnitt rund zehn Monate von der Ankündigung bis zum Vollzug.

Was Schweizer und europäische Konzerne daraus mitnehmen sollten

Das US-Regelwerk gilt, sobald eine SpinCo in New York kotiert wird. Die Regeln im Heimatland weichen jedoch ab, und das kann helfen.

In der Schweiz stimmen die Aktionäre ab. Ein Unternehmen aus Delaware spaltet in der Regel per Dividendenbeschluss des Verwaltungsrats ab, ohne Aktionärsabstimmung. In der Schweiz beschließt die Generalversammlung über Dividenden, auch über eine Sachdividende. Die Abspaltung von Amrize durch Holcim wurde an der ordentlichen Generalversammlung genehmigt und am 23. Juni 2025 als steuerneutrale Sachdividende im Verhältnis eins zu eins vollzogen (Bär & Karrer via Legal 500). Der Kalender der Generalversammlung gehört deshalb von Anfang an in den Transaktionszeitplan.

Das Schweizer Steuerrecht kennt keine Sperrfrist nach US-Muster. Eine Abspaltung ist in der Schweiz steuerneutral, wenn ein Betrieb oder Teilbetrieb übertragen wird und beide Gesellschaften danach einen Betrieb weiterführen, das sogenannte doppelte Betriebserfordernis. Eine Veräußerungssperrfrist für die Gesellschaften oder ihre Aktionäre gibt es nicht, und übertragene Reserven sind von der Verrechnungssteuer befreit (law.ch, Steuerpraxis Kanton Thurgau). Holding- und Immobiliengesellschaften gelten nur unter strengen Voraussetzungen als Betrieb. Das steht im Gegensatz zur zweijährigen US-Vermutung gegen Übernahmen nach dem Spin-off.

Eine US-Kotierung bringt die SEC mit. Amrize reichte ein Form 10 ein, ist an der NYSE und der SIX doppelt kotiert und startete mit einem Wert von rund 26 Milliarden Franken, einer der größten Schweizer Spin-offs überhaupt (Bär & Karrer). Das Information Statement musste sowohl die US-Bundessteuerfolgen als auch die Schweizer Steuerfolgen erläutern (SEC). Jedes Kapitel des Wachtell-Guides zu Form 10, Kotierungsregeln und Governance galt damit auch für einen Schweizer Konzern.

Auch die Regeln im Land der Investoren zählen. Der deutsche Bundesfinanzhof hat entschieden, dass Aktien aus einem US-Spin-off für deutsche Aktionäre nur dann steuerneutral sind, wenn die Transaktion die wesentlichen Merkmale einer Abspaltung nach deutschem Recht aufweist (iww.de). Ein grenzüberschreitender Aktionärskreis braucht eine grenzüberschreitende Steuerprüfung.

Die Verkaufsoption offenhalten. Der oben beschriebene Verkauf der ABB-Robotiksparte ist der lokale Beleg dafür, dass ein glaubwürdiger Spin-off das beste Verhandlungsinstrument für einen Verkauf sein kann.

Häufige Fragen zu Spin-offs

Was ist ein Spin-off?

Bei einem Spin-off wird ein Geschäft von der Muttergesellschaft getrennt, indem die Aktien der neuen Gesellschaft, der SpinCo, an die Aktionäre der Mutter ausgeschüttet werden, meist im Verhältnis ihrer Beteiligung. Die Aktionäre halten danach zwei kotierte Unternehmen statt eines. Richtig umgesetzt kann ein Spin-off für das Unternehmen und seine Aktionäre steuerfrei sein.

Wie lange dauert ein Spin-off?

Der Musterzeitplan von Wachtell umfasst rund 29 Wochen ab Beschluss des Gremiums. Houlihan Lokey ermittelte für zwischen 2019 und Mitte 2025 abgeschlossene Spin-offs im Durchschnitt rund zehn Monate von der Ankündigung bis zum Vollzug.

Ist eine Abspaltung in der Schweiz steuerfrei?

Eine Abspaltung ist in der Schweiz steuerneutral, wenn ein Betrieb oder Teilbetrieb übertragen wird und beide Gesellschaften danach einen Betrieb weiterführen, das doppelte Betriebserfordernis. Anders als in den USA gibt es keine Veräußerungssperrfrist für die Gesellschaften oder ihre Aktionäre.

Was ist aus den US-Steuerregeln für Spin-offs von 2025 geworden?

Das US-Finanzministerium und die IRS zogen die Entwürfe am 29. September 2025 zurück und veröffentlichten Rev. Proc. 2025-30, das die Ruling-Verfahren von 2017 und 2018 wieder einsetzt. Die US-Leitlinien stehen damit faktisch wieder dort, wo sie Anfang 2024 standen.

Warum das für Kunden wichtig ist, die mit Breslin arbeiten

Bei einer Trennung fällt die Entscheidung oft zwischen zwei Wegen: Spin-off oder Verkauf. Breslins Beratung für strategische Transaktionen begleitet Veräußerungen und Carve-outs, einschließlich der Käuferansprache, die einen Spin-off an einem Verkauf misst, und unser Corporate-Finance-Team unterstützt bei Kapitalstruktur und Investorenarbeit danach. Hält ein Konzern Venture- oder Fondsbeteiligungen, die nach der Trennung zu keinem der beiden Unternehmen passen, können unsere Secondaries-Berater sie platzieren.

Quellen: Wachtell, Lipton, Rosen & Katz, Spin-Off Guide, Ausgabe 2025 (Entwicklungen bis April 2025) und Ausgabe 2026 (Entwicklungen bis April 2026); PwC; EY; BDO; Bloomberg Tax; Jones Day; Houlihan Lokey, Spin-Off Transaction Study, Herbst 2025; Aranca, Juni 2026; Berichterstattung zu ABB/SoftBank; Reuters via Tribune; Honeywell; Bär & Karrer; Legal 500; Information Statement von Amrize (SEC); law.ch; Steuerpraxis Kanton Thurgau; iww.de. Dieser Beitrag dient der allgemeinen Information und ist keine Rechts- oder Steuerberatung. Dieser Beitrag dient ausschließlich der Information und stellt weder ein Angebot, eine Aufforderung zur Angebotsabgabe, eine Empfehlung noch eine Anlageberatung dar; er richtet sich nicht an Privatanleger oder nicht-professionelle Anleger. Breslin kann für Inhaber oder potenzielle Käufer von Wertpapieren der genannten Unternehmen tätig sein.

Nächster Teil dieser Serie: Spin-offs, Teil 2: Die ersten zwei Jahre nach der Abspaltung begleitet Mutter und SpinCo durch die beiden Jahre nach der Trennung.